2018年以來，我國(guó)結(jié)構(gòu)性貨幣政策在不同時(shí)間分別指向小微民企、碳減排等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，穩(wěn)增長(zhǎng)的同時(shí)助力經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，兼顧“穩(wěn)總量、調(diào)結(jié)構(gòu)、促平衡、防風(fēng)險(xiǎn)”之間的平衡，在提升貨幣傳導(dǎo)效率、落實(shí)產(chǎn)業(yè)政策、助力企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)以及加大支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)等方面發(fā)揮了重要作用，成為寬貨幣和寬信用的重要抓手。今年結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具積極做好“加法”，4月以來政策層面已先后推出4400億元再貸款工具，包括2000億元科技創(chuàng)新再貸款、1000億元交通物流領(lǐng)域再貸款、1000億元支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款額度以及400億元普惠養(yǎng)老領(lǐng)域再貸款，并將普惠小微貸款支持工具額度和支持比例增加一倍，著力支持科技、物流、綠色、養(yǎng)老、小微等領(lǐng)域，將撬動(dòng)1萬億元以上資金，支持信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)。

　　但如同前期央行副行長(zhǎng)陳雨露表示，結(jié)構(gòu)性貨幣政策兼具總量調(diào)節(jié)和結(jié)構(gòu)性調(diào)節(jié)雙重功能，既能實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)滴灌的政策效果，又能夠?qū)偭空{(diào)控作出貢獻(xiàn)，央行在總量框架下運(yùn)用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同時(shí)期、不同階段的重點(diǎn)需要“有進(jìn)有退”，與總量型的政策工具形成一個(gè)良好配合。為此，在后續(xù)“培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)”“為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力、更高質(zhì)量的支持”要求下，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具使用需要“聚焦重點(diǎn)、合理適度”，充分發(fā)揮正向激勵(lì)和精準(zhǔn)滴灌作用，根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向“有進(jìn)有退”，避免在某些領(lǐng)域“用力過猛”。

　　信號(hào)六：信貸“總量穩(wěn)、結(jié)構(gòu)優(yōu)”，按照市場(chǎng)化、審慎經(jīng)營(yíng)原則平穩(wěn)適度增長(zhǎng)

　　與一季度“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)合理投放貸款，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性”要求相比，二季度執(zhí)行報(bào)告更加強(qiáng)調(diào)“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化、審慎經(jīng)營(yíng)原則，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸支持力度”；一季度“保持貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)”也轉(zhuǎn)變?yōu)槎径鹊摹氨３重泿判刨J平穩(wěn)適度增長(zhǎng)”，或意味著下半年央行淡化信貸總量增長(zhǎng)，更加強(qiáng)調(diào)信貸增長(zhǎng)的平穩(wěn)性、有效性和結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

　　為此，央行在“專欄3”中詳細(xì)闡述了近年來信貸結(jié)構(gòu)的演變和趨勢(shì)，指出2010年以來我國(guó)信貸結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出“制造業(yè)筑底企穩(wěn)、普惠小微穩(wěn)步提升、基建高位緩落、房地產(chǎn)沖高趨降”的變化特征，特別是2019年以來信貸結(jié)構(gòu)明顯改善。未來，信貸增長(zhǎng)將與我國(guó)經(jīng)濟(jì)從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)程相適應(yīng)，更加重視總量穩(wěn)、結(jié)構(gòu)優(yōu)。一方面，把握好傳統(tǒng)驅(qū)動(dòng)力和新興結(jié)構(gòu)性潛能間的關(guān)系，“破立并舉、慢破快立”，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，為新興增長(zhǎng)點(diǎn)的培育爭(zhēng)取時(shí)間；另一方面，抓緊有利時(shí)間窗口“立”，引導(dǎo)信貸資源更多投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型重點(diǎn)領(lǐng)域，挖掘綠色投資、城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、高技術(shù)制造業(yè)、科技創(chuàng)新等結(jié)構(gòu)性潛能，促進(jìn)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)。

　　信號(hào)七：需求收縮沖擊貸款定價(jià)，5年期以上LPR有望繼續(xù)出現(xiàn)非對(duì)稱下調(diào)

　　二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示，2022年6月，新發(fā)放企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為4.16%，較年初下降42bp，創(chuàng)有統(tǒng)計(jì)以來新低。反映出上半年貸款供需矛盾仍較為突出，穩(wěn)定貸款投放政策與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力共同擠壓貸款定價(jià)下行；虛增沖量增多，貸款久期縮短，導(dǎo)致加權(quán)平均利率下行；今年以來推出的各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具釋放紅利，有助于降低貸款利率水平。后續(xù)來看，“寬信用”的實(shí)現(xiàn)過程相對(duì)緩慢，信貸供需矛盾猶存，預(yù)計(jì)企業(yè)貸款利率仍有自發(fā)性下行空間。

　　同時(shí)，6月個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率為4.62%，較年初大幅下降101bp。按揭貸款利率在二季度降幅加大，與5Y-LPR利差大幅收窄至17bp，創(chuàng)LPR改革以來新低。盡管上半年5年期以上LPR實(shí)現(xiàn)大幅調(diào)降，按揭貸款利率也持續(xù)處于下行通道，但在當(dāng)前涉房類貸款疲弱環(huán)境下，與前幾年實(shí)際執(zhí)行的7-9折后利率相比，下半年按揭貸款利率仍存在一定下調(diào)空間，5年期以上LPR有望繼續(xù)出現(xiàn)非對(duì)稱下調(diào)。

　　信號(hào)八：堅(jiān)持“房住不炒”，因城施策用足用好政策工具箱

　　對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的房地產(chǎn)問題，二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告基本延續(xù)了7月底中央政治局會(huì)議和央行年中工作會(huì)議的定調(diào)，強(qiáng)調(diào)“房住不炒”、“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”；對(duì)于房地產(chǎn)當(dāng)前面臨的困境，強(qiáng)調(diào)“因城施策用足用好政策工具箱”，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展和良性循環(huán)。

　　在前期一系列穩(wěn)地產(chǎn)政策舉措下，房地產(chǎn)市場(chǎng)邊際回暖，但7月個(gè)別樓盤“停供斷貸”事件導(dǎo)致居民購房信心不足，房地產(chǎn)銷售再度轉(zhuǎn)弱，居民端縮表跡象延續(xù)。同時(shí)，在防風(fēng)險(xiǎn)訴求提升、儲(chǔ)蓄率位于高位、房貸和商業(yè)貸利率倒掛、資產(chǎn)收益率和負(fù)債成本率缺口不斷擴(kuò)大等因素疊加影響下，按揭早償率有所增加，房地產(chǎn)鏈條融資穩(wěn)定性有所減弱，寬信用根基仍不扎實(shí)。為此，在“因城施策”的政策導(dǎo)向下，近期北京等地針對(duì)老年家庭、二孩及多孩家庭、新市民等特殊群體出臺(tái)購房支持舉措，鄭州設(shè)立紓困專項(xiàng)基金、中國(guó)華融與陽光集團(tuán)召開紓困戰(zhàn)略合作會(huì)議，多地試水“交房即交證”不動(dòng)產(chǎn)登記模式……為達(dá)到“三穩(wěn)”（穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)預(yù)期）的狀態(tài)，未來需求側(cè)存在持續(xù)放松的可能，預(yù)計(jì)各地政府還將根據(jù)實(shí)際情況不斷出臺(tái)各項(xiàng)穩(wěn)地產(chǎn)舉措，包括但不限于一些城市“四限”放松、“認(rèn)房又認(rèn)貸”原則調(diào)整支持改善性需求、按揭利率進(jìn)一步下調(diào)等，以提振信心、激活市場(chǎng)。

　　信號(hào)九：統(tǒng)籌做好經(jīng)濟(jì)發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)防范工作，保持金融體系總體穩(wěn)定

　　與一季度強(qiáng)調(diào)“統(tǒng)籌做好重大金融風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作”相比，二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告要求“統(tǒng)籌做好經(jīng)濟(jì)發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)防范工作，保持金融體系總體穩(wěn)定”，意味著風(fēng)險(xiǎn)防范與經(jīng)濟(jì)發(fā)展需統(tǒng)籌推進(jìn)。

　　為此，近期重要會(huì)議關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)治理的表述逐漸轉(zhuǎn)向積極，助力穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)就業(yè)。7月政治局會(huì)議提出對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)實(shí)施常態(tài)化監(jiān)管，集中推出一批“綠燈”投資案例；央行年中工作會(huì)議指出“督促平臺(tái)企業(yè)全面完成整改，實(shí)施規(guī)范、透明、可預(yù)期的常態(tài)化監(jiān)管”，意味著在完成平臺(tái)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)整改的基礎(chǔ)上，相關(guān)政策舉措已經(jīng)開始轉(zhuǎn)向通過鼓勵(lì)和示范等方式來推動(dòng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入健康發(fā)展軌道。

　　此外，針對(duì)前期部分地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)事件，提出“進(jìn)一步深化存款保險(xiǎn)早期糾正和風(fēng)險(xiǎn)處置職能，發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)差別費(fèi)率的激勵(lì)約束作用，提高早期糾正的權(quán)威性”，保持金融體系總體穩(wěn)定。

　　（作者：中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬 、中國(guó)民生銀行研究院金融市場(chǎng)研究中心主任張麗云 ）