有驚無險(xiǎn)，匯豐控股交出了一份“暖”于國際投行悲觀預(yù)期的中期業(yè)績(jī)。而且經(jīng)過對(duì)一些指標(biāo)的調(diào)整，匯豐控股上半年的列賬基準(zhǔn)除稅稅后利潤(rùn)和經(jīng)調(diào)整后的收入，都相較去年同期有了微弱的增幅。

　　但，如果細(xì)究財(cái)報(bào)指標(biāo)，或許匯豐控股的中期業(yè)績(jī)表現(xiàn)還是很難說樂觀。此外，有中資券商分析師告訴券商中國記者，整體來看，匯豐業(yè)績(jī)很大程度上受益于加息因素，而不是長(zhǎng)期經(jīng)營改善。

　　同時(shí)，匯豐隱憂還在上演，且愈演愈烈——匯豐控股散戶股東對(duì)分拆亞洲業(yè)務(wù)的訴求之激烈、意志之堅(jiān)定，令管理層始料未及。就在8月2日匯豐控股投資人見面會(huì)召開之前，會(huì)場(chǎng)外有小股東租用貨車表達(dá)訴求，貨車上的橫幅寫著“分拆匯控、刻不容緩”。

　　亞洲業(yè)務(wù)究竟拆還是不拆，角力還在繼續(xù)。

　　在不少投行的一致唱衰下，匯豐控股2022年中期業(yè)績(jī)出爐了，營收和稅前利潤(rùn)如期同比下跌。但值得慶幸的是，情況沒有像預(yù)想得那樣糟糕——匯豐上半年的列賬基準(zhǔn)除稅前利潤(rùn)為91.76億美元，較去年同期的108.39億元下跌15.34%，實(shí)際降幅較投行們預(yù)計(jì)的25.5%要窄得多。

　　單計(jì)第二季度，列賬基準(zhǔn)除稅前利潤(rùn)50.1億美元，也比此前市場(chǎng)預(yù)計(jì)的不足40億美元的表現(xiàn)要好。此外，匯豐控股董事會(huì)已批準(zhǔn)以現(xiàn)金派發(fā)2022年中期股息，每股普通股為0.09美元，也比此前市場(chǎng)預(yù)期的0.08美元要高。

　　但“好于預(yù)期”，卻并不能讓這家2.99萬億美元（約合人民幣20萬億）資產(chǎn)規(guī)模的、擴(kuò)表速度已經(jīng)放緩的國際金融巨擎松一口氣。對(duì)于財(cái)報(bào)上的一些落差，市場(chǎng)是很難忽略的。

　　首先，就盈利表現(xiàn)來說，二季度的列賬基準(zhǔn)除稅前和除稅后的利潤(rùn)，表現(xiàn)大不同。今年二季度是至少連續(xù)六個(gè)季度以來，唯一一個(gè)稅算后利潤(rùn)高于稅前利潤(rùn)的財(cái)季。

　　截至今年二季度末，匯豐控股的稅前利潤(rùn)為91.76億美元，稅后利潤(rùn)為92.15億美元。而就在今年一季度，匯豐控股的稅前利潤(rùn)為41.66億美元，稅后利潤(rùn)為34.43億美元。也就是說，二季度創(chuàng)出稅前利潤(rùn)50.1億美元、稅后利潤(rùn)57.72億美元，稅后比稅前整整多出了7.62億美元。

　　這7.62億美元的加持，使得差距出現(xiàn)。如果以稅后來計(jì)，今年二季度利潤(rùn)同比高于去年二季度不少；但要是以稅前計(jì)，情況則相反，略低于去年二季度。

　　為什么今年二季度一反常態(tài)，稅后利潤(rùn)高出稅前利潤(rùn)7.62億美元？在匯豐控股財(cái)報(bào)里行政總裁對(duì)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的分析處，可以找到部分答案——遞延稅項(xiàng)錄得的增益。匯豐表示，今年上半年確認(rèn)了一項(xiàng)來自過往虧損的遞延稅項(xiàng)資產(chǎn)所錄得的18億美元增益，原因是英國稅組的利潤(rùn)預(yù)測(cè)有所改善，加快了有關(guān)虧損的預(yù)期運(yùn)用。

　　而又為什么今年上半年的稅前利潤(rùn)比去年上半年稅前利潤(rùn)要少了至少17億美元？財(cái)報(bào)給出了些許解釋，“反映預(yù)期信貸損失及其他信貸減值準(zhǔn)備（預(yù)期信貸損失）”這項(xiàng)指標(biāo)是關(guān)鍵。“預(yù)期信貸損失”大概是指將發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)作為權(quán)重的一種金融工具信用損失的加權(quán)平均值。今年上半年匯豐控股對(duì)這樣指標(biāo)錄得提撥凈額，而去年上半年則錄得撥回凈額。

　　再來看收入，今年上半年的列賬基準(zhǔn)收入為252.36億美元，經(jīng)調(diào)整后微增至256.9億美元。同樣性質(zhì)的事情又再一次發(fā)生了，今年上半年的列賬基準(zhǔn)收入低于去年同期，而調(diào)整后，就變得比去年同期高了

　　匯豐控股在財(cái)報(bào)里對(duì)此的解釋是：一開始列賬基準(zhǔn)收入較去年同期跌至252.36億美元，主要是貨幣換算的影響，以及今年上半年業(yè)務(wù)出售計(jì)劃的虧損所致。凈調(diào)整后收入增加4%達(dá)到257億美元，這是受凈利息收益增加所帶動(dòng)，反映利率上升及資產(chǎn)負(fù)債增長(zhǎng)，以及環(huán)球銀行及資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)旗下環(huán)球外匯業(yè)務(wù)的收入大幅增加。此增幅因財(cái)富管理及個(gè)人銀行業(yè)務(wù)旗下制訂保險(xiǎn)產(chǎn)品業(yè)務(wù)受到不利市況影響而部分抵消。

　　隨著中期業(yè)績(jī)的發(fā)布，已經(jīng)有投行火速調(diào)整前期對(duì)匯豐控股過分悲觀的預(yù)期。大摩發(fā)布研報(bào)將今明年盈利預(yù)測(cè)上調(diào)至14.9%、8.9%，目標(biāo)價(jià)由59港元升至61.3港元，但維持了“與大市同步”評(píng)級(jí)。大摩表示，匯控明年的有形股本回報(bào)率（RoTE）指引升至超過12%，主因預(yù)期凈利息收入表現(xiàn)及成本節(jié)約可持續(xù)至明年。此外，高盛也發(fā)布研報(bào)將匯豐控股目標(biāo)價(jià)由70港元上調(diào)7%至75港元，重申了對(duì)其“買入”評(píng)級(jí)。

　　基于估值抬升、長(zhǎng)期股東回報(bào)、進(jìn)一步促進(jìn)亞太地區(qū)盈利水平和運(yùn)營效率、規(guī)避復(fù)雜國際形勢(shì)下的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等多重因素考慮，分拆匯豐控股的呼聲今年以來節(jié)節(jié)高漲。分拆的焦點(diǎn)，在于將貸款業(yè)務(wù)、營收和利潤(rùn)貢獻(xiàn)在集團(tuán)占比巨大的亞洲業(yè)務(wù)單拎出來，以獨(dú)立的在亞洲上市的法人實(shí)體來運(yùn)營。

　　但恐怕讓匯豐管理層自己都始料未及的是，匯豐控股散戶股東對(duì)分拆亞洲業(yè)務(wù)的訴求之激烈、意志之堅(jiān)定。就在8月2日匯豐控股投資人見面會(huì)召開之前，會(huì)場(chǎng)外有小股東租用貨車表達(dá)訴求，貨車上的橫幅寫著“分拆匯控、刻不容緩”。

　　這場(chǎng)關(guān)于“分拆還是不分拆”的靈魂拷問，火藥味變得前所未有得濃。

　　綜合香港媒體報(bào)道、公開信息和券商中國記者多方了解，不少散戶股東自發(fā)成立了“匯豐小股東權(quán)益大聯(lián)盟”，甚至有股東代表直接在社交網(wǎng)絡(luò)上開設(shè)名為“分拆匯控關(guān)注組”的賬號(hào)，要求匯豐分拆，成立一家總部設(shè)在香港、專注亞洲業(yè)務(wù)的上市公司，以釋放潛在價(jià)值。“匯豐小股東權(quán)益大聯(lián)盟”的普遍觀點(diǎn)是：分拆有利集團(tuán)的市值和派息，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看還能讓匯豐集團(tuán)避免國際地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的過多擾動(dòng)。

　　小股東提出“分拆亞洲”的重要原因，是亞洲業(yè)務(wù)在匯豐控股里的重要性，不斷提升，這從中期業(yè)績(jī)報(bào)告中列賬基準(zhǔn)除稅前利潤(rùn)占比就能直觀看出。截至2021年6月末、2021年12月末、2022年6月末，亞洲業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的稅前利潤(rùn)占比依次為64%、65.9%、68.7%，逐步上升。

　　而與之相較的是，歐洲地區(qū)列賬基準(zhǔn)除稅前利潤(rùn)在今年上半年腰斬，從去年末的18.11億美元，銳減至8.83億美元；稅前利潤(rùn)占比由22.4%劇降至9.6%。

　　這就是為什么一些小股東反復(fù)表達(dá)對(duì)“亞洲補(bǔ)貼歐美”的不滿：近年匯控業(yè)績(jī)飽受歐美業(yè)務(wù)拖累，在2015年至2020年間，匯控亞洲業(yè)務(wù)基本貢獻(xiàn)超過100%的稅前利潤(rùn)。就算到了2021年后，亞洲業(yè)務(wù)仍貢獻(xiàn)大部分利潤(rùn)。但這些成績(jī)，都被用作補(bǔ)貼歐美市場(chǎng)，損害股東利益之余，亦阻礙了集團(tuán)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

　　事實(shí)上，分拆匯豐控股的動(dòng)議是具備足夠可行性的：匯豐控股有著相對(duì)獨(dú)特的分散財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)和法律實(shí)體結(jié)構(gòu)（比如其亞洲業(yè)務(wù)由香港上海匯豐銀行有限公司運(yùn)營），資產(chǎn)和業(yè)務(wù)能較為有序地分離和處置。

　　所以，此前國際咨詢機(jī)構(gòu)、CFA持證人In Toto Consulting Ltd發(fā)布了一份研報(bào)，針對(duì)匯豐亞洲重組的三種可行性方案進(jìn)行利弊評(píng)估和潛在價(jià)值分析。這三種方案分別是：分拆亞洲業(yè)務(wù)、切離亞洲業(yè)務(wù)、切離香港零售業(yè)務(wù)（恒生銀行除外）。

　　直白總結(jié)：分拆亞洲業(yè)務(wù)意味著將亞洲業(yè)務(wù)從匯豐集團(tuán)的其他業(yè)務(wù)中完全剝離；而切離或部分分拆亞洲或香港的零售業(yè)務(wù)，指的是少數(shù)股權(quán)進(jìn)行上市。“以上任何一種的企業(yè)行動(dòng)都不會(huì)使利益相關(guān)者處于更差的處境。假若對(duì)該重組后的公司進(jìn)行價(jià)值重估，以推高至更能反映純亞洲地區(qū)或香港業(yè)務(wù)的價(jià)值倍數(shù)，更可能帶來高達(dá)8-20%的價(jià)值創(chuàng)造”，In Toto Consulting Ltd的結(jié)論表示。

　　但現(xiàn)在，無論是中小股東的訴求、還是專業(yè)機(jī)構(gòu)的分析，都說服不了匯控管理層。周二召開的業(yè)績(jī)分析會(huì)上，關(guān)于“分拆亞洲”的提問接踵而至，而行政總裁祈耀年、財(cái)務(wù)總監(jiān)邵偉信等管理層均明確表示：分拆無法為股東交付更多價(jià)值，甚至反過來帶來負(fù)面影響。除損失國際性協(xié)同效應(yīng)外，執(zhí)行分拆需考慮所涉及的重大成本與執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。

　　他們的理由是：管理層指執(zhí)行分拆須經(jīng)過投資者以及25個(gè)司法區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，也將涉及一次性成本，且需時(shí)3至5年（因獨(dú)立的IT系統(tǒng)需3至5年時(shí)間以及數(shù)十億美元成本建構(gòu)）。另集團(tuán)資本上也涉及股份重新發(fā)行事宜，這同樣需時(shí)數(shù)年處理。

　　但事實(shí)上，In Toto Consulting Ltd此前的研報(bào)也考慮到了這個(gè)問題。該研報(bào)在考慮了債務(wù)重組成本（尤其是一次性成本）后，指出雖然分拆涉及的交易昂貴和復(fù)雜，但經(jīng)過重組以后，可預(yù)見的是亞洲業(yè)務(wù)及其業(yè)績(jī)的可視度獲得提高，可引至部分或全部業(yè)務(wù)的重新評(píng)級(jí)。由于市場(chǎng)給予恒生銀行等上市同業(yè)的溢價(jià)，切離出來的香港零售業(yè)務(wù)可能是任何此類重新評(píng)級(jí)的最大受益者。如果匯豐銀行重新考慮其在亞洲的零售業(yè)務(wù)，并撤出部分市場(chǎng)，高于1倍市凈率的退出倍數(shù)應(yīng)會(huì)帶來股權(quán)收益及節(jié)省成本，并促進(jìn)資金的釋放。